融智和中央经济工作会议为明年定下哪些基调？

（本文作者柏文喜为中国企业资本联盟中国区首席经济学家）融智和

一、财政货币政策的明确基调

12月10—11日召开的中央经济工作会议，往往是资本市场判断接下来政策导向的核心风向标。本次会议明确“坚持稳中求进工作总基调”，在宏观政策取向上实现两大关键升级：财政政策由“积极”升级为“更加积极”，货币政策由“稳健”升级为“适度宽松”，这是2011年以来首次同步松动两大总需求管理闸门。

会议同时强调，继续实施适度宽松的货币政策，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕，畅通货币政策传导机制，引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

二、政策逻辑解码：为何聚焦“财政更积极和货币更宽松”

（一）现实约束：三大硬指标凸显政策发力必要性

需求缺口持续存在：2025年前10个月，社零两年复合增速为4.1%，低于疫情前年均8%的“潜在中枢”；地产销售面积累计同比下降15%，拖累建筑及装潢类消费下降9%；核心CPI连续14个月低于1%，剔除猪价扰动后仍在0.5%以下，反映居民边际支出倾向低于收入增速，与会议提出的“全方位扩大国内需求”重点任务要求形成鲜明呼应。

价格信号显化通缩压力：PPI同比连续26个月为负，GDP平减指数三季度达-0.5%，接近1998—1999年通缩区间；企业营收利润率降至5.2%，低于2019年水平，实际利率（贷款加权平均利率-PPI）高达4.8%，显著抑制制造业投资意愿，与会议“促进经济稳定增长、物价合理回升”的货币政策目标形成靶向对应。

财政收支矛盾亟待缓解：土地出让收入预计再降15%融智和，地方广义财政赤字突破13%，以2024年中央对地方转移支付8.7万亿为基准，2025年缺口或扩大至1.2万亿，这与会议“重视解决地方财政困难，兜牢基层三保底线”的部署高度契合，凸显中央加杠杆“补位”的紧迫性。

（二）政策传导：破解负向循环

面对上述硬约束，传统“结构性工具”已难以打破负向循环。会议明确“充实完善政策工具箱，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性”，通过“财政扩张拉高名义GDP+货币宽松降低实际利率”的政策组合，推动实现经济持续回升向好的核心目标。

三、政策权衡维度：空间、结构与信号的三重考量

（一）空间弹性：财政赤字与债务规模的合理把控

会议明确“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，未给出具体量化锚点，为后续政策调整预留弹性。结合会议“提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力”“增加发行超长期特别国债”“增加地方政府专项债券发行使用”等部署，综合GDP基数扩大、特别国债常态化、专项债扩容三大路径，2026年官方赤字率有望上修至3.5%—3.8%。

若一季度地产数据继续探底，不排除按会议“推进处置存量商品房工作”要求，追加“存量房收储”专项债，届时广义赤字率或触及4.2%。但市场对4%存在心理红线，一旦突破可能触发主权信用利差与国债期限利差同步走阔，需通过会议明确的“适时降准降息”“保持流动性充裕”等货币政策工具进行流动性对冲。

（二）结构优化：从普惠补贴到精准滴灌的转型

财政端：会议强调“规范税收优惠、财政补贴政策”，意味着2021—2023年新能源整车、光伏组件等“普惠式”补贴将进一步退坡融智和，转向“链主企业+设备更新”精准滴灌。结合会议“支持两重项目和两新政策实施”“推动投资止跌回稳”部署，预计2026年中央财政将安排3000亿元左右贴息资金，撬动1.5万亿技改投资，拉动制造业投资增速回升至6.5%。

货币端：会议明确“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”“促进社会综合融资成本低位运行”，暗含对银行净息差的合理调控。若2026年LPR下调20bp，需同步降低存款挂牌利率15—20bp，确保商业银行净息差不低于1.6%的“审慎底线”，落实“保持金融市场稳定”的要求。

（三）信号管理：汇率稳定的“可控区间”把握

会议重申“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，在美联储进入降息通道、中美利差收窄的背景下，更多体现对汇率“超调”的预期管理。若2026年联储降息100bp以上，人民币兑美元中枢有望回到7.0—7.1区间，为内部宽松打开外部空间；若降息节奏慢于预期，一旦美元兑人民币突破7.3，将触发央行“逆周期因子+离岸央票”组合干预，货币宽松空间需兼顾内外部平衡。

四、结论：底线思维下的“温和再通胀”机遇

2026年宏观经济的核心逻辑可浓缩为九个字：“中央加杠杆、银行降利率、预期稳管理”，这与中央经济工作会议“更加积极的财政政策+适度宽松的货币政策+稳定预期”的部署高度一致。只要房地产市场不爆发系统性风险，经济有望实现“温和再通胀+产能利用率修复”的良性组合，资本市场将从“估值修复”迈向“盈利修复”的第二程。

对投资者而言，需把握三重逻辑：一是财政扩张带来的确定性机遇，聚焦会议明确的设备更新、城市更新、两重项目、核电链等重点领域；二是警惕汇率波动与美联储政策路径的弹性风险；三是守住底线约束——一旦赤字率突破4%或人民币跌破7.3，需及时下调风险预算。

2026年绝非“大水漫灌”的政策狂欢，而是落实会议“提质增效”要求的“精准滴灌”平衡木游戏。唯有把握政策节奏与预期差的节拍器，方能在“温和再通胀”的窄轨上实现超额收益，呼应会议“推动高质量发展”的核心要义。

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